Пътят на златото 3: Как работят рафинериите

Пътят на златото III: Как работят рафинериите

Нашият герой успешно управлява златна мина. Той добива златен материал, но за да достигне до крайните клиенти, той трябва да бъде превърнат в нещо по-ликвидно. Търговията е по-ефективна, когато пазарните участници имат доверие един на друг. Един от начините за постигането му е да се търгува стандартизиран и разпознаваем продукт.

Рафинериите съществуват, за да решат този проблем. Те превръщат златния материал от мините и скрап златото от вторичния пазар в ликвидни продукти. В тази статия предприемчивият ни герой ще се запознае с бизнеса на рафинерията и рисковете, които крие той.

Пазарите на злато

Златото е материален актив и за разлика от  виртуалните активи, които имат установена една цена или обменен курс, за физическото злато няма установена равновесна цена. Цената, която ще договорите, зависи от това какъв продукт притежавате (формата), къде го притежавате (мястото) и кога желаете да направите сделка (времето). Рафинериите не само преработват тонове злато от мините и вторичния пазар в ликвидни инвестиционни продукти, но и предлагат различни услуги на пазарните участници, свързани с логистиката на това злато.

Какви инвестиционни продукти ще произвеждат рафинериите определя пазарът. Най-просто пазарът на злато може да се раздели на два вида: пазар на едро и пазар на дребно, като търгуваните продукти на двата пазара се различават по своите параметри.

Пазарът на едро е по-организиран и доминиран от търговски асоциации (LBMA) или организирани борси (COMEX), които налагат конкретни стандарти и правила за търгуваните продукти на одобрени рафинерии. Целта е пазарните участници да знаят какво точно получават или трябва да доставят, когато правят сделки един с друг. Пазарът на дребно е по-диверсифициран и в голяма степен ликвидността на даден продукт зависи от географската ширина, на която се намирате.

LBMA е абревиатурата на London Bullion Market Association – организация, в която участват водещи банки, дилъри и рафинерии, опериращи със злато. Стандартът на асоциацията е кюлчета от близо 400 тройунции (12,5 кг) с проба 99,5% и по- висока. Стандартът на COMEX е кюлчета от близо 100 тройунции (3,1 кг) или кюлчета от 1 кг с проба 99,5% и по-висока.

Тук има два интересни момента. Първо, няма точен грамаж и второ, няма точна проба на златото или проба 99,99%. Това са параметри, които обикновено са фиксирани и се знаят предварително, когато малките инвеститори купуват кюлчета и монети. Причината за това е, че така рафинерията на нашия герой произвежда едните кюлчета много по-евтино.

На пазара на едро участниците не желаят да плащат по-висока цена на златото за точен грамаж и проба, особено ако са наясно, че след това металът ще бъде претопен за производството на бижута с по-ниска проба. Теглото на кюлчета за пазара на едро (монетарни кюлчета) не e точно, защото обикновено се ползват калъпи, в които се изсипва рафинирано до определена проба и стопено злато.

По този начин грамажът никога не може да е точен, но ако е позволено отклонение на теглото от 10%, както е в случая, това не е проблем. От друга страна, за да се произведе кюлче с точен грамаж, е нужно първо да се претеглят гранули и след това да се разтопят в специални калъпи. Разбира се, героят ни може да автоматизира производството, но това също представлява допълнителен разход.

Пробата при изработката на монетарни кюлчета също не е точна, защото се ползва много опростен производствен метод – процеса на Милер. При него златото се стопява в огромни индукционни пещи, в които се впръсква хлор под формата на газ. Резултатът от химичната реакция е злато с проба около 99,5%. Процесът е бърз и евтин, но за сметка на това няма как да се достигне до злато с проба 99,99% или по-висока, на която са свикнали малките инвеститори.

За да се рафинира злато с проба 99,99% ни е нужна електролиза. Обаче този метод е бавен, а още по-голям проблем е, че значителна част от оборотния капитал на рафинерията е заключен под формата на златните аноди, нужни за процеса.

Цената на златото не е обменен курс

Малките инвеститори често виждат публикувана спот цена на златото в Reuters, Bloomberg или специализиран сайт и я възприемат като обменен курс. На практика става въпрос за злато, търгувано на пазарa на едро в Лондон под формата на кюлчета, покриващи стандарта на LBMA. Освен това в Лондон има добре развит пазар на златни сертификати (записка, че банката ви дължи определено количество злато) и реално Reuters публикува тяхната цена.

При закупуване или продажба на физическо злато се плащат такси на банките, опериращи в Лондон, точно както се начисляват такси за теглене или внасяне на пари в някоя търговска банка. Затова до голяма степен самите котировки в Лондон са индикативни. На пазара има няколко банки, които дават котировки „купува“ и „продава“. Точно тях публикува Reuters, но те важат до определени количества злато и често могат да не бъдат актуализирани навреме.

На теория всяка златодобивна мина или търговец на скрап в България може да получи цената в Лондон. Като за начало трябва да има достатъчно добра търговска репутация, за да си отвори сметка в някоя от банките, търгуващи със злато в британската столица, което не много лесна задача. След това трябва да се свърже с акредитирана от LBMA рафинерия (да се надяваме, че нашият герой е успял да се сдобие с акредитация), която да приведе златния му материал в кюлчета, покриващи стандарта. Накрая, трябва да организира транспорт до Лондон, където да внесе и продаде златото.

На практика това не се случва. Първо, защото златният материал може въобще да не се използва за направата кюлчета. Второ, защото мината или търговецът най-вероятно няма ресурса да предприеме стъпка едно и две и предпочита да получи кеш възможно най-бързо, за да не спъва оперативната си дейност. Трето, най-добрата цена може въобще да не е в Лондон към момента на продажбата, а в някоя друга локация по света, имаща различни изисквания за формата на златните продукти. Затова в повечето случаи мините и търговците на скрап продават златото директно на рафинерията и ѝ оставят нелеката задача да намери реален купувач и да организира транспорт до него.

В наличност

1 грам абонаментно златно кюлче Tavex

Продаваме 181,00 лв. 164 164,00 181 181,00

Купуваме 164,00лв.

Сравнение Известие Добавете към количката

Параметри на контракта за търговия със злато

Обикновено рафинерията и доставчикът на златен материал сключват контракт. Най-важните елементи в него са цената, начинът на плащане и какво се случва в случай на спор за пробата на доставения златен материал. Прието е цената, която рафинерията плаща на доставчика, да е договорена спрямо спот цената в Лондон. Обикновено се ползва „LBMA Gold price“ – бенчмарк цена на златото в тройунция в долари, евро и паундове, която се публикува два пъти дневно в сайта на LBMA.

Тя се използва от цялата индустрия при оценяването на златни продукти и техните деривати, както и в случая на контракта между рафинерията и доставчика на злато. Плащането най-често е на две части, като първо доставчикът получава предплащане, когато рафинерията получи златото за анализ, а след като окончателните резултати от анализа са известни и златото е фиксирано се осъществява и финалното плащане. Златното съдържание на приетия материал се анализира в лаборатория, ползваща метода на огнената проба. Това е най-точният познат на човечеството метод за определяне на златна проба.

Много често мините застраховат (хеджират) златната продукция предварително, като продават фючърс контракти на COMEX или форуърд контракти в Лондон към LBMA банките. В този случай мината трябва да достави рафинирано злато до трезор на COMEX или на банка в Лондон. От гледна точка на пазара като цяло това не е ефективно.

Например ако в Китай има голямо търсене на кюлчета от 1 кг с проба 99,99%, няма смисъл мината да транспортира кюлчета проба 99,5% от 400 тройунции до трезор на банка в Лондон, след това тази банка да ги върне обратно в рафинерията, която да ги рафинира повторно, този път в еднокилограмови кюлчета с проба 99,99%, и накрая да ги транспортира и продаде в Китай, където е реалното физическо търсене. В реалния живот рафинерията на нашия герой изработва кюлчета директно за доставка на китайския пазар. Това намалява разходите по веригата и понижава крайната цена на златото.

Това не променя факта, че мината има задължение в Лондон или Ню Йорк. Затова нашият герой и повечето големи рафинерии предлагат инструмент, наречен локационен суап. На практика мината предава собствеността върху добитото злато на рафинерията, а рафинерията предава собственост на злато в съответния стандарт в Ню Йорк или Лондон. По този начин мината може да изпълни задължението си по фючърс/форуърд контракта.

Ако се чудите от къде героят ни притежава злато в Лондон, отговорът е, че не притежава. Това което има, е добре установени търговски отношения с банките в Лондон. Централните банки и банките от LBMA съхраняват в трезорите си тонове злато и за да получават по-голяма доходност от него, те често го дават на заем. В случая при сделката с мината, героят ни е направил телефонно обаждане до Лондон и е попитал своята банка за заем в злато, който да върне след месец. Банката с удоволствие го отпуска срещу пазарна комисионна (лизингов процент). Така героят ни успява да помогне на мината да изпълни задължението си в Лондон.

Търговията със злато в реалността

Рафинерията на нашия герой притежава нерафинирано злато (АКТИВ) и задължение в злато към банка в Лондон (ПАСИВ). Забележете, че активите и пасивите съвпадат. В случай на спад в цената на метала, както активите, така и пасивите на рафинерията се понижават и тя не е изложена на ценови риск. Той обаче все пак присъства, както ще видим по-долу.

Да се върнем на разгледания по-горе пример. В рамките на месец рафинерията на героя ни трябва да рафинира златото и да го продаде в Китай срещу кеш. Същевременно обаче тя има задължение към банката от LBMA в Лондон, на която дължи главницата плюс лизинговия процент. Затова след като рафинерията получи средствата за продажбата в Китай, тя веднага плаща за златото в Лондон, за да погаси задължението си.

Разходите за рафиниране на злато

Изследване на Бостънската консултантска група показва, че средно фиксираните разходи на рафинериите са разпределени по следния начин:

Графика 1: Фиксирани разходи на рафинериите

Източник: Бостънска консултантска група

Фиксираните разходи съставляват по-голямата част от общите разходи – около 75% от тях.

Не така стои въпросът при активите на различните рафинерии, което показва, че приблизително сходни равнища на капацитет на рафиниране могат да се постигнат с различни инвестиции в оборудване. Да разгледаме например последните счетоводни отчети на рафинериите Пърт и Канадския монетен двор. Първата има годишен капацитет от 400 т злато, а втората – 300 т.

Същевременно за финансовата 2019-2020 г. Пърт има активи под формата на земя, оборудване и заводи в размер на 95 млн. австралийски долара (59,09 млн. евро), а Канадският монетен двор – 159,5 млн. канадски долара (100 млн. евро). Това означава, че Канадският монетен двор с почти двойно по-големи ресурси успява да обработи с 33,4% по-малко злато годишно.

Тези резултати се постигат въпреки факта, че двете рафинерии имат сходни годишни инвестиции в оборудване и мощности. Канадският монетен двор е вложил 9,6 млн. канадски долара през последната година (6,2 млн. евро), а Пърт – 10,2 млн. австралийски долара (6,34 млн. евро).

Печалба, хеджиране и цена на златото

Въпреки тези различия, общото между всички рафинерии в индустрията, включително и на героя ни, е ценовият риск. Популярна монета от 1 тройунция се продава на крайна цена от „пазар + 6-7%“, т.е. пазарната цена на самото злато плюс премия към него. Рядко ще намерите краен продукт, чиято крайна цена се формира на 93% от основния материал, вложен в него.

Рафинериите реализират в пъти по-малка печалба в сравнение с приходите от продажбите си. Ако вземем отново за пример Пърт, за финансовата 2019-2020 г. тя е реализирала оборот от 23,87 млрд. австралийски долара (14,85 млрд. евро) при печалба преди облагане с данъци от едва 47,55 млн. австралийски долара (29,58 млн. евро). Така печалбата възлиза на едва 0,2% от оборота за последната фискална година. Това не е исторически изненадващо – преди пет години тя е само 0,3% от реализираната продукция.

Затова незначителен спад в цената може да доведе до банкрут всеки, в това число и нашия герой.

Най-лесният и евтин начин за управление на ценовия риск е да се прехвърли на купувача, като той предплати част или цялата стойност на златните продукти. В реалния свят това се случва често и зависи от конкретните пазарни обстоятелства. Част от купувачите обаче не са готови да предплатят и да чакат производството на даден продукт, а го искат веднага. Нещо повече, героят ни установява, че големите му конкуренти имат продукти на склад, които да продадат веднага, така че, ако не намери бързо друго решение, е вън от бизнеса.

Проблемът има две основни решения. Първият е, героят ни да вземе заем в кеш и да хеджира покупката на златото, вторият е, да вземе злато на лизинг. И в двата случая е нужен достъп до пазарите за злато в Лондон, Ню Йорк или друг пазар, където се предлагат подходящи инструменти за хеджиране.

Резултатът в таблицата може да е един и същ, но в реалността двата метода се различават съществено по разходите за финансиране. В примера не са взети под внимание стойността на златото и парите във времето, т.е. лихвата по кредита и лизинга. В последните години практиката показва, че банките дават злато на лизинг по-евтино, отколкото кеш.

Това не означава, че всеки има достъп до лизинговия пазар на злато. Ако сте непознат за банката клиент, тя ще ви помоли да предоставите обезпечение под формата на кеш, преди да ви даде злато на лизинг. Това обезсмисля цялата операция, защото ви връща в първия вариант от таблицата – да купите злато и да хеджирате. Ако банката ви познава или имате S&P рейтинг, обезпечението става все по-малко или ненужно. Както нашият герой бързо ще установи – търговската репутация и доброто име са безценни в бизнеса със злато.

Въпреки споменатите два метода, преценката колко скоро да се продаде складовата наличност от злато, т.е. времето, за което да се хеджира производството (в нашия пример – 1 месец), е субективна. Търсенето на злато е волатилно и може да се увеличи 2-3 пъти при спад на цената или тотално да пресъхне в даден момент. Все пак безрисков бизнес няма и на нашия герой ще му се наложи да придобие специфични умения, за да води печеливш бизнес.

Маржът на печалбата в действителността

Нашият герой обаче не е изправен само пред ценови риск, въпреки че от началото на 2020 г. златото тръгна стремглаво нагоре, поскъпвайки с 27,5% между началото на януари и средата на декември. По принцип маржовете на печалбата за рафинирането на едро, при които доставчикът на златото остава негов собственик и само плаща такса на рафинерията, през последните две десетилетия се свиват значително – с 80%, показват данните на Пърт.

Така докато в началото на века маржът на печалбата от рафинирането на тройунция злато е възлизал на 1 долар, то към 2019 г. той вече възлиза само на 20 цента.

Причините за това са няколко. От една, още преди Голямата рецесия от 2008 г. се наблюдава свръхпредлагане на капацитет от страна на рафинериите. От друга, минният добив на метала стагнира и едва надхвърля 1250 тона на тримесечие.

Графика 2: Предлагане на злато по вид източник (тримесечни данни)

Източник: World Gold Council

Това доведе до поне два феномена: масово рафинериите се насочиха към получаване на сертификат за продажба към LBMA и част от капацитета им все пак беше изтеглен от пазара, тъй като някои участници не можеха да участват на него при толкова ниски маржове, комбинирани с ценовия риск, особено между периода 2013 – 2016 г.

Във всеки случай конкуренцията в отрасъла е силна и нашият герой, който достигна до третата стъпка по пътя на производство на злато, със сигурност не може да приложи стратегията на синия океан; всъщност той попада в сфера, в която се наблюдава червеният.

Затварянето на рафинериите и кризата от 2020 г.

Пандемията, която се разрази в края на зимата на 2020 г., нанесе нов удар върху рафинериите глобално – заради мерките срещу коронавируса повечето от тях трябваше за спрат дейност. Два месеца по-късно те я възстановиха отново, но ударът върху приходите им вече беше нанесен от регулаторните органи.

Той обаче не беше единственият. В резултат от мерките след отварянето им, което за най-големите рафинерии в Европа се случи в началото на май, те трябваше да променят режима си на работа, например да преминат на три работни смени, и да въведат допълнителни санитарни решения, което допълнително увеличи разходите им.

Затварянето им обаче доведе и до сериозни последици за цената на златото. Тъй като нямаше кой да рафинира златото в стандартите, прилагащи се на различните пазари и да претапя кюлчетата от 400 тройунции, търгуващи се на спот борсата COMEX в Лондон, в такива по 1000 тройунции, каквото е изискването за фючърсния пазар в Ню Йорк.

Заради този дефицит, спредът между спот и фючърсната цена се изстреля до впечатляващите 15% или до 70 долара за тройунция. Балансът на пазарите се върна, след като рафинериите възобновиха дейност и арбитражът между двата вида цени заработи отново, но този феномен показва огромната роля на третия етап на пътя на златото за общия баланс на пазарите изобщо.

Автор: Даниел Василев