ВЪВЕДЕНИЕ

Кери-трейд е модерен финансов англицизъм без български аналог и не се поддава на лесен превод. Терминът идва от английското “carry trade” (кери трейд). Кери означава разход по притежаването и съхранението на актив, трейд означава “търговия, бизнес”.

Ето какво представлява класическият стоков кери-трейд. Ако например изкупиш по време на лятна реколта 10 тона жито на ниска цена, с цел спекулативна препродажба на завишена цена през зимата, кери представлява разходите по съхранение на житото, като наеми на хамбари, тяхната вентилация, охлаждане, обезвлажняване, охрана и застраховка. Това са съвсем целесъобразни и легитимни разходи по поддръжката на стока. Те често пъти са свързани с поддръжката на обилна евтина сезонна стока до препродажбата й извън сезона, когато стоката е оскъдна и скъпа. Това е предприемане на спекулативна транзакция, свързана с инвестиция по изкупуването и съхранението на стоката, срещу очакване от спекулативно възнаграждение под формата на печалба от завишена извънсезонна цена. Друг пример е ситуацията с летен плод или зеленчук, който се замразява за зимна употреба, където хладилната инсталация налага сравнително високи кери разходи.

Кери разходи се налагат и по съхранението на метали и други суровини, които типично не се развалят с течение на времето. Примери за метали са мед, цинк, сребро и злато, а за суровини са нефт, газ и въглища. Тези стоки също имат кери, но често пъти значително по-ниски от храните, които типично са сезонни и податливи на разваляне.

Турска лира

Продаваме 0,0591 0.0561 0,0561 0.0591 0,0591

Купуваме 0,0561

Сравнение Известие Добавете към количката

ФИНАНСОВ КЕРИ-ТРЕЙД

Модерният кери-трейд е финансов. Това ще рече, че спекулативната транзакция е свързана с покупката на даден актив, която се финансира чрез къса продажба на друг актив. Покупката на първия актив представлява дълга позиция, а продажбата на втория актив е къса позиция. Първоначалната продажба (късата позиция) води до положителен паричен поток (приход) и представлява финансиращия елемент, а последвалата покупка (дългата позиция) води до отрицателен паричен разход (разход) и представлява инвестиционния елемент. Впоследствие дългата позиция носи високия приход, а късата позиция носи ниския разход. Следователно късата позиция предполага нисък разход и/или падаща цена, докато дългата позиция предполага сравнително по-висок доход и/или растяща цена. Разликата между дохода по дългата позиция и разхода по късата позиция представлява ножицата (спреда) и очакваната текуща печалба по транзакцията.

Например да разгледаме продажба на японски ДЦК с годишна доходност 0.5% и покупката на американски ДЦК с годишна доходност от 2.5%. Ножицата е 2% = 2.5% – 0.5%; това е и печалбата. 2% печалба изглежда скромно и неудовлетворително, но това изобщо не е така, понеже транзакцията не изисква финансиране чрез собствен капитал, а се финансира изцяло със заемен капитал. Това означава, че може да се заеме позиция, както за един милион, така и за един милиард или пък за 100 милиарда. В случая обаче има риск. Приходът при продажбата е в японски йени, а разходът е в щатски долари; това ще рече първоначален валутен обмен от йени в долари в началото на транзакцията и обратен валутен обмен в края на транзакцията при нейното закриване. Това излага транзакцията на валутен риск, в случая от покачване на йената спрямо долара. В зависимост от размера на транзакцията, това би могло да доведе до катастрофална загуба и фалит.

Трябва дебело да подчертаем, че финансовият кери-трейд винаги и всякога е изложен минимум на двояк риск: (1) риск от непредвидено покачване на цената на финансиращия актив и (2) непредвиден спад в цената на инвестиционния актив. Съществува и потенциален трети валутен риск при транзакции с две валути. Първите два риска са само частично смекчени при работа с ДЦК, а валутният риск по правило не може да се хеджира напълно, понеже разходът по хеджирането на валутния риск би изял печалбата от транзакцията.

Финансиране с къса продажба по същество представлява финансов ливъридж (financial leverage) и по природа излага транзакцията на класическия финансов риск. Когато спредът (ножицата) е голяма, то малък риск е достатъчен за прилични доходи на спекуланта; когато обаче спредът падне под 1% ливъриджът може да достигне 50-100 пъти, което излага транзакцията на колосален риск с потенциални катастрофални последствия. Разбира се, паричната политика през последните 10 години доведе до всеобщо снижаване на всички доходности и до всеобщо свиване на всички ножици, което естествено доведе до многократно излагане на финансов риск, надхвърлящ всякакви исторически норми.

ВИДОВЕ ФИНАНСОВИ КЕРИ-ТРЕЙД

Класификацията на кери-трейда помага за разбирането на явлението и за разнообразието от рисковете, свързани с него, както и от неговия размер, оценяван на десетки трилиони (милиарди). Кери-трейдът няма официално установена класификация, но може условно да го разделим на 4 вида.

Валутен кери-трейд

Това е най-популярният и най-масовият тип. Оценява се на “трилиони” долари. Има две основни вариации. При класическата вариация лихвата е значително по-ниска от останалите валути, докато курсът се очаква да остане непроменен. Заема се по – ниска лихва във финансиращата валута, след което валутата се продава, като се купува чуждата по-високодоходна валута и с нея се купува по-високодоходната облигация. Позицията остава обикновено открита с години. Например, ако заплащаната лихва по финансирането е 2 процента, а получаваната лихва е 5%, то спредът от 3% представлява доходността на спекуланта за една година. Той е възнаграден за валутния риск, който е поел – например че нискодоходната валута по финансирането може да се покачи и да “изяде” печалбата. Желана особеност на този кери-трейд е сходен матуритет на облигациите и по двете валути, така че да се минимизира лихвеният риск при паралелно движение и на двете лихви нагоре или надолу.

Модерната вариация на валутния кери-трейд е да се продава финансираща валута, която се очаква да падне на валутните борси спрямо инвестиционната валута. Обикновено валутата е уязвима заради огромни структурни търговски или платежни дефицити; други фактори могат да са несъразмерни фискални дефицити, агресивна монетарна политика, политическа нестабилност или геополитическа несигурност. Подобни са случаите на валутен борд, както е в случая с Тайланд преди 1997 или Аржентина, или когато валутата е привързана към валутен механизъм, например британската лира преди срива от 1994 година.

Валутният кери-трейд е особено популярен, когато и лихвите са ниски, и валутата слаба. Несъмнено японската йена изпълняваше подобна роля през последните няколко десетилетия, особено когато политиката е съпроводена с валутна война, където правителството води предумишлена политика по обезценка на валутата си с цел да направи експорта си по-конкурентен на международните пазари. Другата любима за финансиране валута бе швейцарският франк с неговите рекордно ниски лихви и легендарна стабилност.

Матуритетен кери-трейд

Това е любимият кери-трейд, практикуван от търговските банки. Тук се използва само една валута. Спредът се финансира от краткосрочно заемане по ниски лихви и дългосрочно отдаване на по-високи лихви. Банките прибират лихвения спред по матуритетната крива. Пример са 6-месечни лихви за 1% и 10-годишни лихви за 4%. Банката прибира спреда от 3%. Тук банката носи три риска. Първо, заемайки краткосрочно за 6 месеца, банката трябва да върне тези пари при падежа им след 6 месеца чрез рефинансиране. Тоест, съществува риск по рефинансирането, така че банката да не може да се рефинансира. Този риск се превръща в ликвиден риск и банката изпада в ликвидна криза.

Вторият риск е свързан с покачване на краткосрочните лихви. Краткосрочната лихва може да се качи до 2-3% и да стопи голяма част от спреда. Лихвата може да се качи дори до 5-6% и спредът да стане отрицателен. Банката е вързана с 10-годишна облигация и закриването на позицията може да не е удачно. Това е класическият лихвен риск, при който изгърмяват мнозинството от “добре”-управляваните банки, когато настъпи всеобщо покачване на лихвените проценти.

Третият риск е свързан с покачване на дългосрочните лихви. Тогава пада цената на дългосрочната облигация и се реализира текуща загуба по цената й. Банката не може да използва тази облигация за обезпечения, както преди заради спадналата цена. Това води, както до загуби и декапитализация, с риск от несъстоятелност, така и до затруднено финансиране и рефинансиране.

Възможно е на практика тези рискове да се реализират поотделно, но често се реализират и трите накуп. Най-често срещаният катализатор е застрашителното покачване на инфлацията, което принуждава централната банка да затегне монетарната политика. Това става чрез “изсмукване” на краткосрочна ликвидност от пазара. Първо, това затруднява краткосрочното рефинансиране; второ, това често води до покачване на краткосрочните лихви; трето, растящите краткосрочни лихви принуждават банките да разпродават дългосрочните си ценни книжа, за да закрият кери-трейда си, при което цените им падат, а дългосрочните лихви се покачват. Тоест, рисковете не са независими, а се разпространяват от един на друг като по верижна реакция, като в крайна сметка и трите се реализират накуп. Именно тази верижна обвързаност е и най-често срещаната причина за финансови кризи.

Тук е важно да отбележим още една особено важна връзка между пазара за облигации и акции. Някои особено агресивни трейдъри използват кери-трейда, за да финансират не покупката на дългосрочни облигации, а на акции, надявайки се да спечелят още повече, когато условията са благоприятни. В положителната фаза това напомпва изкуствено борсата за акции. Когато обаче ликвидността на облигации се изпари, това води до принудително разпродаване на акции. Тоест, ликвидна криза при облигациите води до ликвидиране на акции и борсови сривове. Именно подобни са опасенията на мениджърите на някои известни хедж-фондове и банки през последните месеци (особено през януари 2018), че растящите дългосрочни лихви по 10-годишни американски ДЦК рано или късно ще предизвикат ликвидация на акции. Нека да отбележим, че подобна бе и схемата на краткосрочно финансиране на Лимън Бръдърс, чийто банкрут бе породен от растящи краткосрочни лихви и затруднения с краткосрочното рефинансиране следствие на загуба в доверието към инвестиционната банка, което пък прерасна в Световната финансова криза от 2008 година.

Кредитен кери-трейд.

Тук обикновено се подбира за финансиране държавна облигация с нисък процент, за да се купи корпоративна облигация с по-висок процент. Подбират се по възможност с приблизителни падежи, за да се изолира матуритетния риск, така че експозицията подлежи предимно на кредитен риск и съответно извлича кредитния спред. Например, продава се държавна облигация с доход 3% и се купува високо-рискова корпоративна облигация носеща 7%. “Инвеститорът” прибира кредитния спред от 4%, ако се окаже прав и корпоративната облигация не изгърми. Тази стратегия работи добре, когато икономиката ускорява и корпоративния риск спада, което пък води до свиване на кредитния спред и допълнителни печалби. Обратното, когато икономиката забавя и рискът нарасне, спредът се покачва, лихвата по рисковите книжа се покачва и инвеститорите са принудени да закрият кери-трейда. Това води до омагьосан кръг и до срив в пазара на рискови ценни книжа, което пък се разпростира в акциите на съответните компании и може да доведе до борсова паника.

Стоков кери-трейд

Стоковият кери-трейд се зароди през 80-те години с началото на цикъла по падащите цени на стоките и се популяризира през 90-те, когато тенденцията бе добре установена. Продава се стока като нефт или сребро, която финансира покупката на ДЦК или други по-доходоносни книжа. Докато цените на стоките падат, кери-трейдът печели и от късата позиция и от дългата. Особено любим през периода бе златният кери-трейд, където златото се заема от централна банка и се продава на пазара, а после се изкупува по занижена цена от пазара и (ужким) се връща на централната банка. Централните банки са особено доволни от операцията – това им помага да изкарат някакъв доход от златото си, което лежи дълбоко под земята, погребано в трезорите им, като в същото време продажбите натискат цената надолу и всяват недоверие в хилядолетния метал на кралете. Разбира се, колкото повече пада цената на златото, толкова повече се акумулират къси позиции, което означава че дори малък дефицит на физическо злато би довело до паническо купуване на злато и паническо разпродаване на съответните инвестиционни активи и до потенциален срив на съответния пазар.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Кери-трейдът е любима инвестиционна и спекулативна стратегия, която понастоящем възлиза на десетки трилиони долари. В положителната фаза кери-трейдът създава ликвидност чрез ливъридж и води до опияняващи резултати. Отрицателната фаза се характеризира с ликвидна криза, панически разпродажби, борсови крахове и фалити, често пъти завличайки със себе си цялата финансова система и цялата икономика.

Автор
Д-р Красимир Петров